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　　——對我國巨量資金進入股市實現(xiàn)資本增值的改革建議

　　本報 謝鎮(zhèn)江 梅紹華

　　編者按：中國股市大盤長期低迷有多方面的原因，就目前狀況而言，雖然在發(fā)行制度、信息披露、市場監(jiān)管等方面存在著許多需要不斷改進的問題，但其根本問題是由于缺乏主力資金源源不斷地進入所致。這么多年來，中國股市以散戶投資者用其辛苦積攢的資金匯聚成河，成就了世界第二或第三大的股票市場。但是本該同時進入股市的部分養(yǎng)老基金、企業(yè)年金，包括我國特別設置的住房公積金、公共維修基金等卻在部門利益和早已過時的法規(guī)阻礙下按兵不動，死呆在那里養(yǎng)成懶老虎、胖老虎，養(yǎng)肥了一批利益攫取者。本報今天刊發(fā)長篇述評，并將就此展開連續(xù)報道，深入分析這種拿著10萬億元不當錢的奇怪現(xiàn)象是如何產生的，并大膽提出一些有針對性、可操作的改革建議，希望得到讀者的關注。

　　近年來，我國股市大盤持續(xù)低迷，與中國宏觀經濟運行態(tài)勢形成了明顯背離，對我國的改革發(fā)展產生了負面作用，使公眾財富蒙受巨大損失。實體經濟是一個國家的基礎經濟，但實體經濟是否有活力，有沒有發(fā)展的動力，并不完全依賴于實體經濟本身。發(fā)展實體經濟，必須迅速提振股市，繁榮和發(fā)展股市。

　　調研發(fā)現(xiàn)，我國提振股市有一手好牌。當前我國物價總水平基本保持穩(wěn)定，外匯儲備居世界第一，物資儲備豐富，特別是有可以進入股市的巨量資金。簡單計算如下資金合計超過10萬億元之巨：基本養(yǎng)老保險基金累計結存3.1萬億元、住房公積金余額3.2萬億元、社會保障基金1.2萬億元、公共維修基金1萬多億元、企業(yè)年金6300多億元。此外，還有1.5萬億元險資可以入市。

　　10萬多億元巨量資金為什么不能注入股市獲得正收益，不能在資本市場發(fā)揮應有作用？原因有三：

　　一是由于歷史原因，受部門利益的影響，這些巨量資金被分割在眾多的部委、地區(qū)之間，切斷了與資本市場的有效連接。二是一些部門沒有擔當?shù)挠職猓瑢幙刹扇”Ｊ氐耐顿Y策略，將這些資金存入銀行獲取低收益的利息，也不愿承擔責任進行投資取得更高的收益。三是早期出臺的一系列相關法律法規(guī)的嚴重滯后，對巨量公眾資金的流動和釋放造成了嚴重阻礙。具體來說，有五大類舊條例迫切需要修改。

　　一是提高3.1萬億元基本養(yǎng)老保險基金的入市比例，盡快出臺統(tǒng)一的養(yǎng)老金投資運營方案

　　在10萬億元可以入市并且應及時投入資本市場的資金中，數(shù)額巨大的是基本養(yǎng)老保險基金。從1991年設立社?；鹨詠?，我國先后頒布了近10項相關法規(guī)，這些法規(guī)高度重視收繳、支付，但對于結存運營、保值增值方面的規(guī)定卻十分落后。雖然近年來我國社保基金投資管理立法工作加速推進，曾經公布實施了《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》和《全國社會保障基金境外投資管理暫行辦法》，解決了全國社?；鹜顿Y運營的法律依據(jù)問題。但是更為龐大的地方社?；鹜顿Y運營立法工作進展緩慢，沒有專門的地方社?；鹜顿Y運營的法規(guī)，而既有的各種社會保險基金管理條例還把社?；鸬耐顿Y嚴格限定在銀行存款和購買國債兩個途徑上。

　　從現(xiàn)行制度看，我國相關的法規(guī)規(guī)定對地方五大社會保險基金（養(yǎng)老、醫(yī)療、工傷、失業(yè)、生育）進行專戶管理，社會保險基金只能用于存入銀行和購買國債，不得進行其他任何形式的直接或間接投資。全國各地基本都是按照上述的政策規(guī)定來管理和運營地方五大社會保險基金。由于社?；痖L期滯留在低收益的銀行賬戶上，以致坊間出現(xiàn)了繳存社保不如買理財產品養(yǎng)老的糊涂算法，嚴重打擊了群眾參加社保的積極性，不同程度地影響了社保政策的推廣和實施。有數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2003年起，全國社?；穑ㄅc地方社?；鹗莾煞N管理體系）開始投資股票和證券投資基金，社保基金投資股市比例最高為40%，實際目前比例大致為30%，股票投資收益貢獻率約50%，年均投資收益率8.29%，而基本養(yǎng)老金的投資僅限于銀行定期存款和國債，銀行存款占90%以上，十多年來，年均收益不到2%。

　　從長遠看，養(yǎng)老金進入股市是必然趨勢。就養(yǎng)老金而言，與通脹水平相比過低的收益率，使得保值增值的壓力越來越大，現(xiàn)實要求養(yǎng)老金不斷開辟新的投資渠道。股市作為一個重要的投資場所，在規(guī)模和流動性等方面的優(yōu)勢明顯，應當是優(yōu)先考慮的渠道之一。就股市而言，其發(fā)展也需要接納各種不同類型的投資，尤其是養(yǎng)老金這種追求穩(wěn)健的長期資金，對股市健康發(fā)展有長遠積極效應。目前股市經過多年下跌，正處在低位，投資價值已經顯現(xiàn)，正是養(yǎng)老金入市的好時候。

　　在這方面，廣東省進行了有益的探索，并取得了良好的效果。廣東省政府將1000億元養(yǎng)老金委托給全國社?；鹄硎聲顿Y運營，兩年來累計投資收益接近百億元。我們認為，在全國推廣“廣東經驗”的時機已經成熟。建議擴大運用這種委托投資方式，加大投資規(guī)模，并增大在股市的投資比例。

　　二是喚醒沉睡的3.2萬億元的住房公積金，盡快修改《住房公積金管理條例》

　　住房公積金在資金使用效率方面的問題更加突出?，F(xiàn)行《住房公積金管理條例》是1999年4月份發(fā)布的。2002年對該條例進行了首次修訂。2012年和2013年住建部均提出在當年度內完成《住房公積金管理條例》“草案稿”的修訂工作，并上報國務院法制辦，但《條例》修訂的草案稿一直未能出臺。這已經是住房公積金修法連續(xù)兩年推遲。

　　近年來，全國住房公積金繳存余額穩(wěn)步增長，截至2014年3月份，全國住房公積金繳存余額已高達3.2萬億元。但受現(xiàn)行《住房公積金管理條例》的限制，住房公積金使用效率較低、沉淀資金不斷增大，投資渠道非常狹窄，只能用于銀行存款和購買國債。

　　與基本養(yǎng)老保險基金類似，住房公積金同樣也存在統(tǒng)籌層次低、管理分散、運營效率低的問題，不利于實現(xiàn)住房公積金保值增值，迫切需要根據(jù)形勢發(fā)展要求，對《住房公積金管理條例》進行修訂。該條例距上次修改已經有十余年時間，很多內容已經不適應經濟社會發(fā)展需要。

　　三是用好1萬多億元公共維修基金，盡快修改《住宅專項維修資金管理辦法》，并出臺配套法規(guī)，實行集中托管

　　《住宅專項維修資金管理辦法》是2007年10月30日原建設部第142次常務會議討論通過，經財政部聯(lián)合簽署，自2008年2月1日起施行。

　　現(xiàn)實的情況是，目前我國房屋維修資金采取“分城市管理”、“分樓盤管理”、“一次性收取”、“分散使用”的方式，在業(yè)主購房時一次性收取房屋維修資金，繳存金額按照城市經濟發(fā)展水平確定，繳存之后物業(yè)公司按照當?shù)胤抗懿块T的要求存入指定銀行中。當前全國多省市存在巨額公共維修基金“沉睡”的現(xiàn)象，造成了金融資源浪費，也給群眾生活帶來不便，市場上有關喚醒公共維修基金的呼聲高漲。

　　目前專門規(guī)定維修資金制度的《住宅專項維修資金管理辦法》僅為部門規(guī)章，未能上升為行政法規(guī)，缺乏強制性和約束力。與公共維修基金相配套的一系列規(guī)章制度的建設嚴重滯后，缺乏全國統(tǒng)一規(guī)范的維修資金財務管理、會計核算、使用范圍和行政監(jiān)管的制度和標準，這是公共維修基金無法發(fā)揮有效作用的根本原因。建議各省市可以統(tǒng)籌維修基金賬戶，將資本集中托管，提高資金增值收益率。

　　四是逐步取消6300億元企業(yè)年金投資股市資金的比例限制

　　這方面涉及到兩個規(guī)章，即《企業(yè)年金基金管理辦法》和《關于企業(yè)年金職業(yè)年金個人所得稅有關問題的通知》，在執(zhí)行過程中均存在矛盾和執(zhí)行上的困難。

　　人社部、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會2011年2月12日共同頒布的《企業(yè)年金基金管理辦法》明確規(guī)定，目前企業(yè)年金的投資范圍主要包括三類：準現(xiàn)金類資產、固定收益類資產、權益類資產，且企業(yè)年金基金財產應以投資組合為單位。

　　例如權益類資產，《企業(yè)年金基金管理辦法》第四十八條第三項：投資股票等權益類產品以及股票基金、混合基金、投資連結保險產品的比例，不得高于投資組合企業(yè)年金基金財產凈值的30%。

　　而《證券投資基金運作管理辦法》規(guī)定，股票型基金60%以上的基金資產投資于股票。上面提到的《企業(yè)年金基金管理辦法》規(guī)定的股票和債券投資的比例與《證券投資基金運作管理辦法》規(guī)定的投資比例明顯不符。兩個辦法一個規(guī)定30%，一個規(guī)定60%，互相打架。

　　五是進一步提高保險資金入市比例，還有近1.5萬億元險資可入市

　　這方面涉及到的法規(guī)是《保險資金運用管理暫行辦法》，該辦法是2010年7月30日以中國保險監(jiān)督管理委員會令2010年第9號發(fā)布的。2014年4月4日保監(jiān)會發(fā)布了《關于修改〈保險資金運用管理暫行辦法〉的決定》，對舊法《保險資金運用管理暫行辦法》進行了修訂，新辦法自2014年5月1日起施行。

　　保監(jiān)會今年2月19日發(fā)布《關于加強和改進保險資金運用比例監(jiān)管的通知》，系統(tǒng)整合了現(xiàn)行監(jiān)管比例政策，其中規(guī)定投資權益類資產、不動產類資產、其他金融資產、境外投資的賬面余額占保險公司上季度末總資產的監(jiān)管比例分別不高于30%、30%、25%、15%。這是繼保險資金獲準投資創(chuàng)業(yè)板上市公司股票、歷史存量保單可投資藍籌股后，險資入市再獲松綁。將保險資金投資股票等權益類資產的比例上限由25%提高到30%。

　　權益類資產包括股票、股票型和混合型基金、權證等。此前保險資金投資權益類資產最高不得超過25%，這意味著保險公司可將更多的資金投入股市獲取收益?！锻ㄖ芬?guī)定了監(jiān)管細節(jié)和比例。

　　根據(jù)保監(jiān)會發(fā)布的數(shù)據(jù)，2013年保險資金運用余額為76873.41億元，其中10.23%是投資于權益類資產。據(jù)此估算，險資入市比例由原來25%提升至30%后，還有近1.5萬億元險資可入市。

　　通過分析上述五個方面的舊條例對資金進入股市的制約的弊端，發(fā)現(xiàn)這些法規(guī)有四個方面的共性：

　　一是強化和固化部門的權力和利益，動輒上萬億元的資金，往往是由小部門、甚至少數(shù)人管控。

　　二是這些部門發(fā)布的各種文件、管理辦法，有濃厚的行政化色彩。多年未根據(jù)形勢的變化進行修改，沒有與之相應的配套法規(guī)，造成執(zhí)行困難。

　　三是缺乏透明度，沒有定期公開損益情況。很多數(shù)據(jù)從未公開過，特別是損益不公開。以《住宅專項維修資金管理辦法》為例，16年來，全國各地依據(jù)原建設部的《辦法》，相繼出臺了各城市公共維修基金歸集、管理、使用的實施細則。然而，至今尚未建立起對公共維修基金的統(tǒng)計監(jiān)測系統(tǒng)，住建部甚至表示并不掌握該項資金的全國歸集總量。

　　四是無人對資金未來保值增值負責，缺少市場化運作。比如住房公積金使用效率極低，沉淀資金不斷增大，投資渠道非常狹窄，只能用于銀行存款和購買國債，收益率很低，甚至跑不贏通貨膨脹率。

　　可能有不少人擔心，這些巨額資金都是老百姓的養(yǎng)命錢，如果部分進入股市，萬一出現(xiàn)虧損怎么辦，風險如何處理？認為應該這樣看：

　　首先，這10萬億元的資金入市，并不是說立即、或者全部進入股市，而是穩(wěn)妥、逐步、分批地進入股市，不斷提高入市資金的比例，給予市場明確的投放預期。

　　其次，國外有成功經驗可循。從國際經驗看，像美國實施401K計劃，大量資金投入股市后，這些年在推動道瓊斯指數(shù)從1000多點一直升到現(xiàn)在17000多點過程中，401K發(fā)揮了重要的作用。世界上還有英國等許多國家讓養(yǎng)老金等進入股市也都取得了不菲的收益。

　　第三，中國股市經過多年的調整后，現(xiàn)在的平均市盈率都很低，是股市低點，已經出現(xiàn)了一批到達安全邊界的藍籌股，特別是一些國有大銀行股價已經低于凈資產了，應該說，現(xiàn)在這些資金進入股市風險不是很大，是入市的好時機。目前，證監(jiān)會已經出臺《優(yōu)先股試點管理辦法》，為10萬億元公眾資金進入股市創(chuàng)造了條件。

　　從另外角度看，目前這10萬億元存放在銀行、或買國債，每年收益極低。若不改變現(xiàn)在這種保守的、被動的資金管理方法的話，只會導致這些資金慢慢被銷蝕掉，不主動地去保值增值才是真正最大的風險。

　　為此，我們提出以下三點建議：

　　一、給予明確的市場預期，每年讓5000億元資金入市

　　為此，相關部門可做出確切的承諾，讓這10萬億元分步驟、穩(wěn)妥積極地參與我國資本市場，建議每年從10萬億元資金中拿出5000億元入市，我們相信，有了這個明確預期，可以部分消除市場的不確定性，我國股市將會為之一振。同時，虛擬經濟的提振一定能帶動實體經濟的穩(wěn)步發(fā)展。通過資本市場的活躍與繁榮，通過資本市場對消費需求、消費活力、消費信心的提升，能夠有效激活實體經濟的內生動力和發(fā)展動力。

　　資本市場是信心市場，也是預期市場。美國金融危機后，美國股市一落千丈，美聯(lián)儲通過量化寬松的貨幣政策，給予資本市場明確的市場預期。在金融危機期間，美國每個月投放股市幾百億美元，并把這一消息提早公告。有了這一明確的預期，投資者信心重新樹立起來，股市很快好轉。以2008年金融危機之后的2009年至2013年為例，美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)增幅高達58.9%。2013年美股升幅更高達30%，股指創(chuàng)下歷史新高。自2008年金融危機以來，美聯(lián)儲先后推出了三輪量化寬松貨幣政策，美國股市從2009年初開始走出低谷，在年線上走出五連陽，今年以來則繼續(xù)上漲，并屢創(chuàng)新高。從2009年初的最低點6469點算起，到今年6月27日收盤，道瓊斯指數(shù)已上漲了161%，標普500指數(shù)和納斯達克指數(shù)則分別上漲了194%和246%。

　　股市的表現(xiàn)與流動性成正相關的關系。也就是說，資金面越寬裕，股市的表現(xiàn)就越強。但今年以來美股新高不斷，卻是在第三輪QE政策逐步退出的背景下出現(xiàn)的。去年12月份，美聯(lián)儲正式打響QE退出戰(zhàn)，表示從今年1月份起逐月削減購債規(guī)模，1月份購買規(guī)模從原來的每月850億美元縮減至750億美元（相當于美聯(lián)儲的印鈔機每月少印100億美元）。到6月18日，美聯(lián)儲已決定將月度購債規(guī)模從450億美元繼續(xù)縮減至350億美元。美聯(lián)儲這樣再次給予市場明確預期，從而保證了股市和匯率的穩(wěn)定。

　　當前，我國經濟面臨著明顯的下行壓力，國內外政治經濟社會形勢異常復雜，股市的長期低迷，嚴重地影響了參與資本市場的6700萬股民、幾億百姓的生活和信心。因此，必須要給予股市明確的市場預期，高度重視股市、迅速提振股市，讓股市走出長期低迷的窘境顯得十分迫切。需要強調的是，巨量資金入市，不是滿足資本市場的資金饑渴，而是讓這些巨量資金保值增值，同時消除尋租腐敗的溫床。

　　二、實行基金化管理運營

　　中國資本市場，主要體現(xiàn)在股市的建立，不僅解決了龐大的國有企業(yè)改革的難題，同時還使五大國有銀行由危困狀態(tài)，一躍進入世界上最穩(wěn)固和賺錢的銀行之列。特別是中國資本市場盡管有很多詬病，但是畢竟樹立了“三公”原則，比起股市上的各種基金，一些政府部門管理的住房公積金、公共維修基金等均可視為“暗箱”操作。

　　適度放寬市場化的投資范圍、實施多元化投資是我國保險基金投資方式的最佳選擇之一。市場化管理的主要目標，就是優(yōu)化社會保險基金配置。實行社會保險基金市場化運作，通過社會保險基金機構投向多元化獲得較高回報率，保證基金保值增值，加快基金積累，提高人們福利，而且有利于促進資本市場的完善。

　　社會保險基金投資營運機構可以按照委托—代理關系由基金保管人、委托人、基金管理機構及基金經理組成。凡是符合社會保險基金管理人資格條件的均可以參與投標，并承擔基金管理人的責任，簽訂投資委托運營協(xié)議，明確雙方應承擔的責任與風險。

　　需要強調的是這些資金進入資本市場，除了實現(xiàn)保值增值的目的外，還能體現(xiàn)了公開、公平、透明的原則。因為，盡管中國資本市場還有這樣那樣的問題，但經過這些年的治理，相對于其他的投資渠道，中國股市總體上還是最公平、信息最公開、定價公允、透明、受公眾監(jiān)督的重要投資渠道。同時，也是避免出現(xiàn)腐敗較理想的投資標的。

　　三、做好頂層設計改革

　　考慮到這些巨資既涉及到人力資源和社會保障部、住房和城鄉(xiāng)建設部、衛(wèi)生計生委、社保理事會、央行、國資委、證監(jiān)會、銀監(jiān)會、保監(jiān)會、國家稅務總局、法制辦等眾多部委，又涉及到全國各級地方政府。因此，將這些資金與資本市場進行有效的銜接，需要從更高的宏觀層面上進行統(tǒng)籌規(guī)劃、周密研究，而不僅僅是哪一個部門的事情。因此，必須以更大的勇氣和智慧，突破利益集團的藩籬，全面深化改革，做好頂層設計，做好統(tǒng)籌部署。

　　據(jù)萬博經濟研究院測算，若上證綜指從當前的2000點上漲到4000點，我國股市的流動市值將增加20萬億元，由此帶來的新增民營企業(yè)投資能力和居民消費潛力在4萬億元以上。在長達7年的超長期下跌后，中國股市蘊含了極大的合理上漲空間，尤其是大量優(yōu)質藍籌股，不僅股價跌破凈資產，市盈率低于10倍，而且股息率早已遠遠超過定期存款利率。在這種背景下，讓10萬億元資金入市，應該說風險不大，而且有成熟的國際經驗可循。此舉還有利于提高中等收入家庭的財產性收入，有利于確保今年和更長時間經濟增長目標的實現(xiàn)。

　?。ㄗ髡撸褐x鎮(zhèn)江為證券日報社社長，梅紹華為證券日報社副社長）

全國十三五規(guī)劃明確全民參保計劃，將在2020年前基本實現(xiàn)。全民參保是政策指向也是新的市場空間，無憂保堅定信念承擔起企業(yè)的社會責任，努力做國家全民參保計劃的踐行者。