中國股市從2005年底的千點(diǎn)起步，一年半間，倏然直上4000點(diǎn)，創(chuàng)造了空前的牛市奇跡。在這輪火熱的行情中，巨大的資金流入無疑是重要推手。

    保險(xiǎn)資金、社保基金、企業(yè)年金，這些往時(shí)略顯落寞的機(jī)構(gòu)投資者，他們的一舉一動(dòng)開始成為資本市場矚目的焦點(diǎn)。

    在4月2日召開的全國企業(yè)年金座談會(huì)上，勞動(dòng)和社會(huì)保障部副部長劉永富表示，700億元企業(yè)年金將在年底前移交。

    若按目前企業(yè)年金投資股市比例不得高于基金凈資產(chǎn)20%的規(guī)定，那么屆時(shí)將最多會(huì)有150億元資金進(jìn)入股市。從去年下半年到年底，短短半年間，企業(yè)年金總量從500億元增長到914億元，已顯示出不容小覷的增長潛力。

    企業(yè)年金入市不僅增加了股市的資金供給，強(qiáng)化了投資者對(duì)股市的信心，而且對(duì)于基金公司、證券公司、商業(yè)銀行等年金投資管理人、托管人等機(jī)構(gòu)來說，企業(yè)年金分明也是一塊充滿誘惑的“大蛋糕”。

    越來越多的央企企業(yè)年金方案通過有關(guān)部門審核，又將為這個(gè)“蛋糕”不斷添料。提高企業(yè)年金投資股市比例、擴(kuò)大投資范圍的呼聲隨之高漲；舊有的監(jiān)管制度框架也開始備受爭議，其焦點(diǎn)主要集中在嚴(yán)格投資比例的定量監(jiān)管模式，以及投資管理不夠?qū)I(yè)化的理事會(huì)受托模式上。

    業(yè)界普遍關(guān)注，有望在年內(nèi)出臺(tái)的《企業(yè)年金條例》，是否可能解決眼下存在的這些制度缺陷問題？

    適度監(jiān)管訴求

    當(dāng)前，企業(yè)年金制度框架性的法規(guī)是勞動(dòng)和社會(huì)保障部于2004年下發(fā)的《企業(yè)年金試行辦法》（下稱“20號(hào)令”）和《企業(yè)年金基金管理試行辦法》（下稱“23號(hào)令”）。

    在此制度框架下，目前中國采用的年金監(jiān)管是數(shù)量限制模式。

    “23號(hào)令”對(duì)年金投資作出了嚴(yán)格的數(shù)量限制，流動(dòng)性產(chǎn)品及貨幣市場基金的比例，不低于基金凈資產(chǎn)的20%；固定收益類產(chǎn)品及可轉(zhuǎn)換債、債券基金的比例，不高于基金凈資產(chǎn)的50%，投資國債的比例不低于基金凈資產(chǎn)的20%；投資股票等權(quán)益類產(chǎn)品及投資性保險(xiǎn)產(chǎn)品、股票基金的比例，不高于基金凈資產(chǎn)的 30%，投資股票的比例不高于基金凈資產(chǎn)的20%.單個(gè)投資管理人管理的企業(yè)年金基金，投資于一家企業(yè)所發(fā)行的證券或單只證券投資基金，按市場價(jià)計(jì)算，不得超過該企業(yè)所發(fā)行證券或該基金份額的5%；也不得超過其管理的企業(yè)年金基金財(cái)產(chǎn)總值的10%.

    種種嚴(yán)格的數(shù)量定量監(jiān)管，將企業(yè)年金框定在較為狹窄的投資范疇，這自然是出于安全的考慮，畢竟企業(yè)年金的資金性質(zhì)是偏保守的。

    不過，業(yè)內(nèi)已難以抑制對(duì)盈利的追求。“企業(yè)年金投資應(yīng)從嚴(yán)格監(jiān)管過渡到混合監(jiān)管，23號(hào)令中的部分?jǐn)?shù)量限制可作出一些修改，比如，取消或放寬某些數(shù)量限制；增加投資品種；逐步擴(kuò)大投資地域等。”太平養(yǎng)老保險(xiǎn)公司副總經(jīng)理陳正陽的觀點(diǎn)在業(yè)內(nèi)頗有代表性。

    在他看來，放寬比例限制可分步驟進(jìn)行，目前可以先修改部分?jǐn)?shù)量限制，比如，取消貨幣類資產(chǎn)限制比例，調(diào)高固定收益類資產(chǎn)投資的限制比例。而投資品種的擴(kuò)大可以隨著市場情況的變化適當(dāng)放開，比如ABS（資產(chǎn)證券化）、股指期貨投資等。

    太平人壽總精算師、香港強(qiáng)積金創(chuàng)辦主要參與者譚偉民認(rèn)為，投資地域的開放條件目前尚不成熟，需求也不甚迫切。

    首先，人民幣目前還不是可自由兌換的貨幣；其次，人民幣較大的升值潛力也會(huì)給對(duì)外投資帶來一定風(fēng)險(xiǎn)。“當(dāng)務(wù)之急是放寬投資限制，企業(yè)年金由于數(shù)量限制太死，在投資策略上選擇機(jī)會(huì)不多，無法體現(xiàn)各個(gè)投資主體的資產(chǎn)管理特色。這種由于數(shù)量監(jiān)管所導(dǎo)致的投資同質(zhì)化情況很值得擔(dān)心。”

    事實(shí)上，企業(yè)年金的投資范圍拓展，更多地取決于股市的健康程度與資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)控制能力。

    顯然，在當(dāng)前的語境下，數(shù)量控制仍不失為一種現(xiàn)實(shí)的選擇。

    受托模式之爭

    在“20號(hào)令”和“23號(hào)令”框架下，企業(yè)年金受托管理方式可選擇理事會(huì)受托和法人受托兩種模式。法人受托模式，是指由取得相應(yīng)資格的金融機(jī)構(gòu)擔(dān)任受托人的管理模式；理事會(huì)受托模式，是指由企業(yè)內(nèi)部成立的年金理事會(huì)擔(dān)任受托人的管理模式。

    工商銀行年金中心總經(jīng)理趙躍告訴記者，很多企業(yè)還是傾向于采用理事會(huì)受托方式，主要因?yàn)槔硎聲?huì)一般由企業(yè)內(nèi)部人員構(gòu)成，比較了解企業(yè)實(shí)際情況。另外，聘用外部受托人必須支付一定的受托管理費(fèi)，理事會(huì)模式則完全避免了這筆開銷，這對(duì)于中小企業(yè)來說，也是一個(gè)不小的誘惑。

    另外，由于年金理事會(huì)在企業(yè)內(nèi)部產(chǎn)生，所以在某些具體問題上，很可能會(huì)出現(xiàn)企業(yè)管理層越位干涉年金理事會(huì)投資決策的情況。更嚴(yán)重的是，目前國內(nèi)很多企業(yè)對(duì)于資本市場了解有限，缺乏必要的專業(yè)知識(shí)和職業(yè)素養(yǎng)，對(duì)于各種投資決策很難作出明智的判斷。

    另一方面，目前“20號(hào)令”和“23號(hào)令”中，對(duì)于一旦投資出現(xiàn)問題，年金理事會(huì)理事需要承擔(dān)何種法律責(zé)任并沒有明確說明。

    雖然業(yè)內(nèi)某些觀點(diǎn)認(rèn)為，年金理事會(huì)需承擔(dān)連帶清償責(zé)任，但是因?yàn)槿鄙俜梢罁?jù)，顯得并不具有太強(qiáng)的說服力。

    “權(quán)力與義務(wù)嚴(yán)重不對(duì)等，缺乏必要的激勵(lì)措施，這給年金理事會(huì)帶來很大隱患，” 一位企業(yè)年金資深律師如此評(píng)價(jià)，“相形之下，從市場發(fā)展趨勢、客戶安全性、法律責(zé)任承擔(dān)、專業(yè)性等角度來看，法人受托模式的優(yōu)點(diǎn)是顯而易見的。”

    華夏基金管理公司副總經(jīng)理張后奇認(rèn)為，在法人受托模式下，獨(dú)立托管制度是年金投資風(fēng)險(xiǎn)管理中最重要的屏障。托管人、管理人以及委托人構(gòu)成了互為制衡的內(nèi)控三角。資金流通在獨(dú)立的年金專戶中完成，托管行在系統(tǒng)中可通過各種參數(shù)設(shè)置對(duì)賬戶實(shí)時(shí)監(jiān)控，“我就是要從這個(gè)賬戶上挪用一分錢都不可能；要超過契約規(guī)定投資范圍或數(shù)量指標(biāo)，哪怕違規(guī)投資一分錢也辦不到?，F(xiàn)在托管行大部分是上市銀行，管理變得越來越嚴(yán)格。”

    年金管理、托管機(jī)構(gòu)資質(zhì)均由有關(guān)監(jiān)管部門審批，而更重要的是，年金管理還引入競爭機(jī)制，托管人、管理人一般通過招投標(biāo)確定，企業(yè)擁有充分選擇的權(quán)力。

    譚偉民介紹，在香港強(qiáng)積金計(jì)劃30多萬個(gè)企業(yè)中，采用理事會(huì)的只有兩家企業(yè)，其余都采用法人受托的模式。

    對(duì)于一些具有托管人身份的大型金融機(jī)構(gòu)來說，如果市場表現(xiàn)不夠好，損失的不僅僅是他們所管理的強(qiáng)積金，甚至這些金融機(jī)構(gòu)旗下的其他業(yè)務(wù)也會(huì)遭受損失。

    投資者在充分競爭的情況下?lián)碛型耆倪x擇權(quán)，這點(diǎn)將會(huì)給年金管理企業(yè)帶來最大的危機(jī)感和壓力。為了避免客戶或潛在客戶流失，他們除了用業(yè)績和服務(wù)說話，沒有其他選擇。

    譚偉民認(rèn)為，完全否認(rèn)理事會(huì)的作用也不符合事實(shí)，在現(xiàn)實(shí)操作中，尤其對(duì)于大型企業(yè)，可以通過雙重監(jiān)督的模式來運(yùn)作。

    國外采用理事會(huì)模式的年金托管人，一般會(huì)通過購買職業(yè)保險(xiǎn)的方式來規(guī)避賠償風(fēng)險(xiǎn)。不過，由于理事會(huì)模式下托管人欠缺專業(yè)技能，這種保險(xiǎn)也會(huì)給企業(yè)帶來較高成本。

    太平養(yǎng)老保險(xiǎn)股份公司總經(jīng)理?xiàng)罘J(rèn)為，在未來的企業(yè)年金管理中，應(yīng)該采用企業(yè)年金管理委員會(huì)加專業(yè)法人受托機(jī)構(gòu)的模式，形成決策權(quán)和經(jīng)營權(quán)分開的治理結(jié)構(gòu)。受托人憑借其專業(yè)和具體組織運(yùn)營上的優(yōu)勢，在關(guān)鍵環(huán)節(jié)上可以向企業(yè)年金管理委員會(huì)提出意見，供其決策。這樣，可以充分實(shí)現(xiàn)內(nèi)部和外部資源的有效結(jié)合。