近日，保監(jiān)會發(fā)布了《關于保險資金投資政府和社會資本合作項目有關事項的通知》，以推動PPP項目融資方式創(chuàng)新，更好支持實體經(jīng)濟發(fā)展，并針對PPP項目公司融資特點，給予了充分的政策創(chuàng)新支持。

　　目前我國處于低利率宏觀經(jīng)濟環(huán)境下，保險資金再配置壓力加大，需要通過不斷拓寬基礎設施的投資范圍增加保險業(yè)長期資產(chǎn)的有效供給，滿足保險資金長期配置和再配置需求，應對低利率環(huán)境下資產(chǎn)荒帶來的資產(chǎn)負債匹配壓力。從保險資金運用角度來看，保險資金可以參與哪幾類PPP項目？保險資金如何通過產(chǎn)融結合開展PPP合作？ PPP風險如何管控？本文將一一予以回答。

　　在基建投資領域可參與三類PPP項目
　　目前，我國基礎設施投融資方式正在發(fā)生重大變化，地方政府通過投融資平臺融資的傳統(tǒng)模式已不再是主流，降杠桿壓力不斷增加；建設主體方面，基礎設施建設正由政府投資為主導逐步轉向政府與各類社會資本合作、共建，建立風險共擔、利益共享的PPP投融資機制方向轉變，同時政府補貼方式的重心也由前期投資向后期采購轉變。正因為上述背景的變化，保險資金參與PPP項目投融資變得可期。與此同時，近年來保險業(yè)保費收入平穩(wěn)快速增長，保險資金運用規(guī)模的跨越式發(fā)展也給險資參與PPP提供了有力的資金保證。
　　對于未來基建投資領域的具體機會，保險資金可以參與以下幾類PPP項目：
　　一是參與PPP基金，在政府投融資平臺上，作為出資人(LP)或管理人(GP)積極參與投資國家級、省部級基礎設施領域PPP基金，如積極參與財政部PPP融資基金、國家絲路基金等。對國家有關棚戶區(qū)改造的重點投資項目，可通過重點城市更新改造基金的形式加以支持。在政府平臺模式下，回收投資是依賴于政府信用和外部信用增級，融資期限一般是5年左右，可獲得更好的投資安全性。
　　二是積極參與收益穩(wěn)定且可靠的地方PPP項目融資。在項目融資模式下，以項目本身的經(jīng)營收入作為第一還款來源，一般的融資期限是10-30年。目前，國內的金融機構更適于以3-5年的中短期融資為主，還不適應長期融資的PPP項目融資需求，所以在監(jiān)管政策方面，金融機構風險管理方面，互補性管理方面都需要進行全面調整，才能適應PPP項目的需求。
　　三是適度參與地方融資平臺公司的轉型和改制，保險機構可利用地方融資平臺在存量債務清理過程中的合作機會來挖掘優(yōu)質投資項目，也可參與具有良好基礎資產(chǎn)和管理能力的融資平臺的股權投資。

　　保險資金需要產(chǎn)融結合的合作策略
　　在當前低利率加資產(chǎn)荒的投資環(huán)境下，對于體量已達十多萬億元的險資而言，作為金融資本，從資本角度尋找投資機會，以多種形式走向聯(lián)手產(chǎn)業(yè)資本的產(chǎn)融結合，是一個重要方向。保險資金作為金融資本的投資回報率最終取決于產(chǎn)業(yè)資本的利潤率，產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要金融資本，最理想的情況是保險資本和產(chǎn)業(yè)資本產(chǎn)融雙方相互結合，實現(xiàn)優(yōu)勢互補，而PPP正是合適的載體和產(chǎn)融結合的有效平臺。保險資金投資PPP的第一要務就是尋找到各領域中的優(yōu)質產(chǎn)業(yè)合作伙伴，發(fā)揮產(chǎn)融雙方各自優(yōu)勢，共同投入PPP項目，實現(xiàn)各自目標。
　　保險資金參與PPP的戰(zhàn)略布局上應該有所側重，選擇細分領域。為應對今后低利率的挑戰(zhàn)，險資必須拉長資產(chǎn)配置久期，加大另類資產(chǎn)配置力度，提高跨利率周期能力。因此，險資應該重點考慮久期長，適合保險資金投資特性的PPP項目。比如養(yǎng)老、醫(yī)療、公租房等基礎建設和服務，這類項目有長期需求、風險不高、長期回報符合保險經(jīng)營理念、保險資金偏好的特點，能較好地延伸保險產(chǎn)業(yè)鏈，并與保險業(yè)務產(chǎn)生良好互動和協(xié)同。為更好地發(fā)揮保險資金的長期性、穩(wěn)健性作用，保險業(yè)還可投資能夠產(chǎn)生較好的長期、穩(wěn)定現(xiàn)金流的PPP項目，其資產(chǎn)具備產(chǎn)品化或證券化的條件，將有利于吸引其他資金配置保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品，提高保險業(yè)在泛資產(chǎn)管理行業(yè)中的投資能力和供給側結構性改革中的地位。
　　具體來看，保險機構可以以下列多種合作模式參與PPP投資。一是作為有限合伙人(LP)設立PPP基金，根據(jù)保險資金的風險收益分配機制，可分為名股實債和股權投資兩種；二是作為財務投資者投資PPP項目，即保險資金通過債權、股權、股債結合等方式，間接為PPP項目提供融資，獲取財務收益回報；三是作為風險管理者參與PPP項目，如通過推廣建工險、企財險、責任險、意外險等險種的方式，降低PPP各方風險，提升項目信用等級，降低PPP項目的融資成本；四是與各類產(chǎn)業(yè)資本組成聯(lián)合體，共同參與PPP項目，由保險機構負責項目融資，產(chǎn)業(yè)資本負責設計建設、運營維護等工作；五是未來在PPP項目中擔當綜合化的金融服務顧問機構，為PPP項目提供良好的金融資源，包括投資、投行、保險、資管等服務。

　　保險資金投資PPP如何進行風險管控
　　《保險資金投資股權暫行辦法》對保險資金直接投資股權有明確限制，債權計劃、資產(chǎn)支持計劃都是債務性資本，不能滿足PPP項目對社會資本的要求。股權計劃、私募基金(夾層基金)等間接方式，特別是私募基金(包括各種產(chǎn)業(yè)基金)將會成為保險資金進入PPP項目的主要通道。既然保險資金收取的主要是固定收益，其決策依據(jù)必然是股的形式、債的思維，即在滿足PPP要求的同時，盡可能防范投資風險，私募基金則是這一模式的最適宜法律架構。
　　一般情況是保險資金作為基金的優(yōu)先級LP，有實力的產(chǎn)業(yè)資本合作方作為劣后級LP(或GP)，基金作為項目公司的控股股東，產(chǎn)業(yè)資本合作方享有主要的投資決策權并主導項目的建設、運營、管理等經(jīng)營活動。根據(jù)風險由最適宜的一方承擔的原則，產(chǎn)業(yè)資本承擔PPP項目經(jīng)營風險顯然是合適的，產(chǎn)業(yè)資本對保險資金的收益保障可以通過項目公司SPV之上的制度安排，即劣后級LP(或GP)對優(yōu)先級LP的保證來實現(xiàn)，這樣保險資金的利益可以不受項目公司盈虧的影響，其主要風險是產(chǎn)業(yè)資本的這種保證能否實現(xiàn)。
　　基礎設施投資具有存續(xù)期長、收益穩(wěn)定等特征，這與保險資金可做到良好的匹配。但在不同經(jīng)濟環(huán)境之下，不同交易結構中，投資計劃的收益始終會存在風險。保險資金投資的風險有市場風險、信用風險、操作風險、流動性風險、合規(guī)風險等。采取措施有效地降低投資風險，提高風險管理的效率，增強保險公司的風險管理能力，完善保險公司資金運用風險管理體系，為保險資金運用PPP模式投資基礎設施把好風控關。
　　項目取得信用增級是保險資金投資基礎設施防范風險的核心措施，也是項目得以開展投資的關鍵因素，也是法律法規(guī)的要求。信用增級方式主要可分為外部增級和內部增級。內部信用增級措施有：設立現(xiàn)金儲備(抵押)賬戶；將項目資產(chǎn)進行優(yōu)先劣后級結構設計；超額抵押和利差賬戶等。外部信用增級措施有：備用信用證、他方擔保、購買信用保險等。債權投資計劃的增信方式分為A、B、C三類；項目資產(chǎn)支持計劃中，內、外部信用增級措施并無高下且往往雜糅使用，最大化防范風險。
　　因此，保險資金對于投資PPP項目的風險管控應當著眼于多個維度，實施全流程、全周期的風險管理。在事前控制上，對項目的篩選應當關注政府信用、項目經(jīng)濟強度、企業(yè)資信和項目的合法合規(guī)性等因素。事中控制上，應關注合同條款設計，提前介入談判，約定專屬權利，并在投后管理上強化現(xiàn)金流檢測、調控機制和退出機制。保險機構投資者判斷PPP模式下的投資風險，有必要從政府財力、社會資本實力、項目收益等多個角度去判斷。

　　保險資金投資PPP的長期資產(chǎn)配置策略
　　一是跟投大型銀行，通過資產(chǎn)證券化和項目資產(chǎn)支持計劃等創(chuàng)新融資工具，險資可借助風險承受能力較強的銀行信用，加強項目增信；對于銀行而言，引入投資期限較長的保險資金作為優(yōu)先級資金，可降低錯配風險。二是與信托機構合作，替換信托資金，以二次融資方式介入項目。三是與產(chǎn)業(yè)基金合作，投資其篩選的大型項目，以節(jié)約項目篩選成本、降低投資風險。四是跟投證券公司，可以通過提供IPO保薦、并購融資等投行業(yè)務及資產(chǎn)證券化、資管計劃、另類投資等方式介入，為PPP項目提供多渠道的融資路徑和退出路徑。利用產(chǎn)業(yè)基金、信托等通道對接PPP項目的融資需求，還可嘗試主要靠收費權、合同預期收益、保險權益轉讓及直接介入權等綜合增信擔保措施，根據(jù)融資項目風險實現(xiàn)差異化定價。
　　另外，在對PPP項目的直接投資方面，直接投資PPP項目主要是軌道交通，市政供水、供氣、供暖，污水處理，保障房，醫(yī)療設施及養(yǎng)老服務設施等。這些項目都是具有長期穩(wěn)定需求的項目，并且長期合同關系明確、投資規(guī)模需求大，市場化程度高。保險資金目前較優(yōu)的選項是以財務投資人身份介入PPP，采用“股+債”混合模式，以夾層基金方式，通過資本市場和上海保交所等交易平臺，實現(xiàn)保險資金的安全退出。
　　新的《保險資金間接投資基礎設施項目管理辦法》增加了政府和社會資本合作(PPP)等可行投資模式，并將其與債權、股權等方式并列。但是，從對PPP項目的投資來看，也需要體現(xiàn)為債權、股權、物權等方式，因此，PPP實際上并非獨立于上述方式之外的單獨投資方式。
　　保險資金投資PPP能有效解決保險資金通過投資計劃間接投資基礎設施重大項目對接難、逆周期投資動力不足、缺少專業(yè)平臺、溝通協(xié)調難度大等問題；能適應國家供給側改革宏觀政策的需要，較好地契合“去杠桿”政策實施而產(chǎn)生的資金逆周期需求；也是保險資金配置多元化，分散保險投資風險，提高并穩(wěn)定險資收益率的重要探索。

　　目前保險資金在間接投資PPP項目時主要有四種形式，包括以債權計劃投資施工方、投資企業(yè)專項基金、參與政府融資基金、跟投其他金融機構等。以最后一種跟投的形式為例，保險資金可以選擇與第三方的金融機構合作，促進保險資金有效利用。