新年伊始有兩則非常引人關(guān)注的消息，看似互不相關(guān)，實(shí)則密切聯(lián)系。一是企業(yè)年金和職業(yè)年金個(gè)人所得稅遞延繳納的稅收優(yōu)惠政策經(jīng)有關(guān)部門同意開始正式實(shí)施，業(yè)界稱之為“中國版的401K計(jì)劃正式啟動(dòng)”；二是關(guān)閉一年多的A股市場IPO閘門大開，短短一周就有十幾家公司的招股說明書密集發(fā)布。

之所以把這兩則消息放在一起，是因?yàn)楫?dāng)前迫切需要建立養(yǎng)老金體系改革與資本市場的良性互動(dòng)關(guān)系。

供需失衡是困擾股市的關(guān)鍵

近幾年來中國股市持續(xù)低迷、陰跌不止，市場融資功能萎縮、投資功能喪失。簡單地把滬深股市的疲弱不振完全歸咎于國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)以及歐美經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響是非常勉強(qiáng)的，至少是不全面的。筆者認(rèn)為，造成A股疲弱的根本原因或說決定因素是股市自身的供求關(guān)系始終在惡化。2005年末，A股流通市值僅有1萬億元；到上一輪大牛市的2007年末，流通市值最高達(dá)9萬億元；到2013年底，盡管上證指數(shù)仍在2100點(diǎn)的低位徘徊，但兩市流通市值已高達(dá)創(chuàng)紀(jì)錄的19.8萬億元。過去6年多，在股指下跌60%多的同時(shí)，流通市值卻又增加了1.2倍，翻了一番還多。

在當(dāng)前市場仍處積弱難返和大量配套改革尚未健全之時(shí)，又加上IPO的大規(guī)模重啟，結(jié)果可想而知。出于對(duì)未來供求失衡的擔(dān)心，市場近期選擇了破位下行來對(duì)新股恢復(fù)發(fā)行進(jìn)行了信心投票。

中國資本市場盡管已發(fā)展了二十多年，但依然沒有擺脫“新興加轉(zhuǎn)軌”的特征，供需失衡作為困擾市場健康發(fā)展的一個(gè)關(guān)鍵問題，無論是在市場亢奮還是低迷之時(shí)，一直沒有得到徹底解決，只不過表現(xiàn)形式各不相同。供需失衡一方面表現(xiàn)為供給過度且質(zhì)量參差不齊，即便在市場極度低迷時(shí)依然如此；供需失衡另一方面還表現(xiàn)為需求不足，即機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展不足，市場穩(wěn)定力量不足，僅有的一些機(jī)構(gòu)如公募基金，其行為亦散戶化，沒能成為穩(wěn)定市場的長期力量。

當(dāng)前，中國資本市場發(fā)展又到了關(guān)鍵時(shí)刻，需要進(jìn)一步推動(dòng)全面配套改革，并采取強(qiáng)有力的措施解決困擾市場多年的供需失衡問題。短期內(nèi)通過完善新股發(fā)行體制改革，恢復(fù)市場融資功能，為市場提供內(nèi)在質(zhì)地更高的上市公司以滿足投資者的渴望，是非常有必要的。但從中長期來看，未來中國資本市場發(fā)展應(yīng)堅(jiān)持金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)要求，進(jìn)一步推進(jìn)包括證券發(fā)行、交易、分紅、信息披露、退市、監(jiān)管等一系列制度改革和多層次投資者體系建設(shè)，真正發(fā)揮好資本市場資源配置、優(yōu)勝劣汰、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的功能，以此迫使上市公司盡快提升核心競爭力、創(chuàng)新能力和盈利能力，促使包括證券投資基金、保險(xiǎn)基金、養(yǎng)老金、社保資金在內(nèi)的長期資金和普通投資者都能夠從市場穩(wěn)步上漲中獲得穩(wěn)定的長期回報(bào)，從而分享中國經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定增長的紅利。

養(yǎng)老金是資本市場的重要支柱之一

1月3日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人明確表示，目前在積極推進(jìn)加快推動(dòng)養(yǎng)老金、保險(xiǎn)基金、公積金、QFII、RQFII等境內(nèi)外長期資金入市。在上述機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍當(dāng)中，包括企業(yè)年金和職業(yè)年金在內(nèi)的養(yǎng)老金的作用至關(guān)重要，它是構(gòu)筑資本市場堅(jiān)固大廈的一個(gè)重要支柱。

一直以來，鑒于在龐大的養(yǎng)老金總資產(chǎn)中，企業(yè)年金占比過低、投資效率較低，業(yè)內(nèi)人士不斷呼吁借鑒美國的“401K”制度，通過稅收優(yōu)惠政策，實(shí)施“中國版養(yǎng)老金401K計(jì)劃”，鼓勵(lì)企業(yè)和事業(yè)單位建立年金并進(jìn)行投資管理以及個(gè)人積極參繳。此次財(cái)政部、人力資源和社會(huì)保障部與國家稅務(wù)總局制定的稅收遞延優(yōu)惠，必將極大地激發(fā)個(gè)人繳費(fèi)的積極性，直接帶動(dòng)企業(yè)年金市場規(guī)模的上升，能夠?yàn)橘Y本市場帶來源源不斷的活水和新鮮血液，無疑是業(yè)內(nèi)的一項(xiàng)重大利好。

所謂“401k”計(jì)劃，是指美國從上世紀(jì)七、八十年代起發(fā)展的一種社會(huì)保障和養(yǎng)老金體系，即每一個(gè)美國老百姓都有一個(gè)養(yǎng)老金計(jì)劃，個(gè)人和其所在企業(yè)每個(gè)月都放一部分資金進(jìn)去，這些資金交由專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行投資。國家給予延遲納稅和稅收優(yōu)惠等政策支持。通過這種方式，實(shí)現(xiàn)了資本市場發(fā)展和國民財(cái)富增值的良性互動(dòng)?？梢哉f，近幾十年來的美國資本市場完全是由于本國的長期資金、長期機(jī)構(gòu)投資者的源源不斷流入才發(fā)展起來。

美國版“401K”計(jì)劃的三大借鑒

對(duì)于美國版“401k”計(jì)劃，至少有三方面值得中國借鑒。

一是有助于我們壯大企業(yè)年金規(guī)模，積極引導(dǎo)企業(yè)年金乃至整個(gè)社保體系資金循序漸進(jìn)地進(jìn)入資本市場，獲得更加穩(wěn)定和長期的收益；同時(shí)也支持企業(yè)年金作為長期合規(guī)資金，投資資本市場，形成多元化、專業(yè)化程度高、具有競爭性和互補(bǔ)性的合格機(jī)構(gòu)投資者格局。

二是有助于借助養(yǎng)老金這一金融工具，使資本市場可以變成管理和吸納流動(dòng)性的蓄水池。當(dāng)前我國資本市場完全有能力接納更多的資金進(jìn)入市場，我們完全可以通過進(jìn)一步擴(kuò)大直接融資比例，這樣既能讓充沛的流動(dòng)性為更多公司分享，解決一大批民營中小企業(yè)的融資難問題，也能降低當(dāng)前中小板和創(chuàng)業(yè)板的估值水平。

三是有助于引導(dǎo)無論是機(jī)構(gòu)投資者還是個(gè)人投資者，形成長期投資、價(jià)值投資的投資風(fēng)格和理念。

三方面推動(dòng)中國版“401k”計(jì)劃

當(dāng)然，推動(dòng)中國版“401k”計(jì)劃是一個(gè)系統(tǒng)性工程，需要周密規(guī)劃，不能一蹴而就，僅僅依靠證監(jiān)會(huì)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，還需要財(cái)政、稅務(wù)、社保以及發(fā)展改革等部門的共同推動(dòng)，應(yīng)從戰(zhàn)略和全局的高度認(rèn)識(shí)這件事對(duì)于社保體系的完善和資本市場發(fā)展的巨大意義。

第一需要從國家層面做出一系列的制度性安排。比如說稅收優(yōu)惠，在各個(gè)部委的協(xié)商和共同推動(dòng)下，延遲納稅制度和對(duì)于企業(yè)所得稅、個(gè)人所得稅的減免優(yōu)惠政策已開始實(shí)施，這是順利推行這一制度的關(guān)鍵。

第二需要對(duì)資本市場相關(guān)制度進(jìn)行重大的調(diào)整和變革。比如，進(jìn)一步改革新股發(fā)行制度，完善各項(xiàng)監(jiān)管制度，制定嚴(yán)格和可操作的退市制度，盡快出臺(tái)鼓勵(lì)上市公司分紅的政策，提高上市公司投資價(jià)值，使包括養(yǎng)老金、社保資金、保險(xiǎn)基金等在內(nèi)的長期資金能夠從市場上獲得穩(wěn)定的長期回報(bào)，確保這些長期資金的投資收益。

第三在強(qiáng)調(diào)嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，加快債券市場的發(fā)展。要吸取歐美國家養(yǎng)老金過度投資于風(fēng)險(xiǎn)高的股票而損失慘重的教訓(xùn)，適當(dāng)控制投資股票的比例，重點(diǎn)投資于固定收益證券的投資組合，來降低和避免資產(chǎn)損失。同時(shí)根據(jù)企業(yè)年金的投資特點(diǎn)和我國資本市場的現(xiàn)狀，加快債券市場的發(fā)展。

目前來看，以養(yǎng)老金體系改革為切入點(diǎn)和突破口，有可能實(shí)現(xiàn)與資本市場的良性互動(dòng)，有可能推動(dòng)資本市場供需關(guān)系的持續(xù)改善。我們有理由樂觀地預(yù)見，未來擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者在資本市場的占比，無論是在信心還是實(shí)際資金供給上，都將對(duì)A股市場構(gòu)成巨大的長期利好，這些中長期資金將成為提振投資者信心、穩(wěn)定股市運(yùn)行和重塑價(jià)值投資理念的基本力量。